Nyheder

26.03.2015

Aktionærrettighedsdirektivet og udøvelse af aktionærrettigheder – midtvejsstatus

De politiske forhandlinger om det endelige indhold i det nye aktionærrettighedsdirektiv er i fuld gang. Det samme gælder diskussionerne om, hvordan ændringer kan implementeres, og hvilken effekt de vil få.

Af: Morten Kierkegaard – VP INVESTOR SERVICES

EU Kommissionen fremlagde i april 2014 sit forslag til ændringer i det nuværende aktionærrettighedsdirektiv. Ændringerne skal blandt andet bidrage til, øget gennemsigtighed samt til at fremme aktionærengagement og gøre det lettere for aktionærerne at udøve indflydelse på tværs af landegrænser. I nyhedsbrevet fra VP INVESTOR SERVICES den 25. september 2014 beskrev vi de væsentligste elementer i forslaget, og professor Jesper Lau satte fokus på en række udfordringer. Artiklen kan læses her.

Siden forslaget blev fremlagt, er det blevet forhandlet på politisk niveau mellem Europa-Kommissionen og Europa-Parlamentet. Disse forhandlinger forventes afsluttet i løbet af 2015, og første kvartal i 2016 bliver nævnt som et vejledende tidspunkt for, hvornår det endelige forslag er færdigudarbejdet og vedtaget. Herefter kan implementeringen i national lovgivning igangsættes. Et bud på, hvornår ændringerne ses i dansk lovgivning kunne være i sidste halvdel af 2017 eller starten af 2018.

Den 3. februar 2015 blev der afholdt et seminar i Bruxelles, hvor forslaget blev diskuteret. Blandt arrangørerne var EuropeanIssuers. VP var inviteret til at deltage i det panel, som skulle diskutere ændringsforslagene vedrørende børsnoterede selskabers ret til identifikation af deres aktionærer samt regler om udveksling af blandt andet stemmeinstruktion og –bekræftelse mellem børsnoterede selskaber og aktionærerne. På seminaret deltog også medlemmer af Europa-Parlamentet og repræsentanter fra Europa-Kommissionen.

Paneldebatten, som jeg deltog i, diskuterede kapitel 1A i forslaget, som omhandler identifikation af aktionærer, videregivelse af oplysninger og fremme af udøvelse af aktionærrettigheder. Som status på disse områder følger nedenfor et resumé af de fremførte synspunkter.

Identifikation af aktionærer (Artikel 3a)
Forslaget lægger op til, at børsnoterede selskaber gives en ret (men ikke pligt) til at få deres aktionærer identificeret. Konkret for det danske marked vil denne ret betyde, at depotbankerne, som findes i ejerskabskæden mellem den endelige ejer og værdipapircentralen (fx VP SECURITIES), bliver pålagt en pligt til at videreformidle de ejerskabsoplysninger, som de har i deres depotsystemer, til det børsnoterede selskab.

Der er en generel tilslutning fra de forskellige deltagere i panelet (børsnoterede selskaber, ejerbogsførere, værdipapircentraler, depotbanker og kapitalforvaltere) til forslaget om identifikation af aktionærer.

Der er kommet en række mere lavpraktiske forbedringsforslag som, fx at den information, som det børsnoterede selskab kan modtage, også skal indeholde oplysninger om det antal aktier, som aktionæren ejer.

Blandt de supplerende forslag af mere principiel karakter kan nævnes, at det er forslået, at Artikel 3a udbygges med en ret til de børsnoterede selskaber, så de både kan tilbageholde udbytte og forhindre aktionæren i at udøve sine forvaltningsmæssige rettigheder (deltage på generalforsamling, afgive stemme mv.), hvis aktionæren ikke er identificeret. Ifølge gældende dansk ret kan aktionæren ikke udøve sine forvaltningsmæssige rettigheder, hvis aktionæren ikke er identificeret (ikke noteret i ejerbogen). Det er min vurdering, at dette fungerer effektivt og derfor bør fastholdes frem for at indarbejde det mere vidtgående forslag.

Endvidere er der en diskussion om, hvorvidt aktionærerne skal have en ret til at forblive uidentificerede, samt om der skal være en minimumsgrænse for størrelsen af aktiebeholdningen, før depotbanken bliver pligtig til at oplyse aktionærens identitet.

Videregivelse af oplysninger (Artikel 3b)
Forslaget giver aktionærerne en ret til at modtage den information, der er nødvendig for, at aktionæren kan udøve sine forvaltningsmæssige rettigheder, fx indkaldelse til generalforsamling. Samtidig pålægger forslaget depotbankerne en pligt til at videreformidle (uden unødige ophold) de instruktioner, som afgives af aktionærerne, når de udøver deres forvaltningsmæssige rettigheder, til det børsnoterede selskab.

Der er en generel tilslutning til dette forslag, og det gav derfor ikke anledning til en større diskussion på seminaret. Dog kan det nævnes, at det er foreslået, at forslaget udbygges, så aktionæren aktivt skal tilkendegive, at vedkommende ønsker informationen (aktionæren får således ikke automatisk denne information), samt at indkaldelser til generalforsamlinger skal være på engelsk.

Fremme af udøvelsen af aktionærrettigheder (Artikel 3c)
Denne del af forslaget forpligter depotbanker og de øvrige aktører til at understøtte aktionærens udøvelse af de forvaltningsmæssige rettigheder, fx at kunne deltage i generalforsamlingen og at stemme. Endvidere gives aktionæren en ret til at modtage bekræftelse på, at deres stemmer blev medtaget på generalforsamlingen. Det betyder, at det børsnoterede selskab pålægges en pligt til at kunne afgive stemmebekræftelser, samt at depotbankerne også forpligtes til at videreformidle disse bekræftelser til aktionærerne.

Det er foreslået, at stemmebekræftelserne kun skal offentliggøres på det børsnoterede selskabs hjemmeside, da det vurderes, at forudsætningerne for at skabe en effektiv og billig proces ikke er tilstrækkelige. Også på dette område diskuteres det, hvad ”defaultniveauet” skal være.

Som en kuriositet kan det også nævnes, at der er fremkommet forslag om, at aktionærer skal have flere stemmer, hvis de har været ejere i mere end en vis periode. Denne mulighed eksisterer blandt andet i henhold til italiensk og fransk selskabslovgivning, men jeg forventer ikke, at dette kommer til at indgå som en del af det endelige forslag.

Dækning af omkostningerne (Artikel 3d)
I direktivforsalget foreslås det også, at depotbankerne og øvrige aktører kan kræve betaling for deres services. Ved et hurtigt kig på værdikæden kan det konstateres, at der er én part, som kan betale, og det er aktionæren – enten direkte eller indirekte ved, at selskabet betaler. På trods af dette, findes der forskellige synspunkter for og imod, hvem der skal betale.

Aktører uden for EU’s jurisdiktion (Artikel 3e)
I denne artikel foreslås det, at relevante tredjelands depotbanker og aktører, som er etableret inden for EU, skal være omfattet af reglerne.

Det er uklart, hvilken effekt dette har på identifikationen af de aktionærer, der ikke er hjemmehørende i EU. En betydelig del af den danske aktiekapital er ejet af aktionærer uden for EU, og hvis artikel 3e ikke sikrer identifikation af denne gruppe aktionærer, kan princippet om at hindre udøvelse af de forvaltningsmæssige rettigheder være det, der får aktionærerne til at give sig til kende.

Standarder og digitalisering
I forbindelse med markedets kommende arbejde med at implementere forslagene, vurderer jeg, at der er en betydelig risiko for, at processerne ikke bliver optimale, så effektiviteten bliver lav og omkostningerne høje, hvis EU ikke tilstræber, at informationsstrømmene struktureres efter nogle besluttede standarder. Derfor var der også flere af paneldeltagerne, inklusive VP INVESTOR SERVICES, der opfordrede til, at de standarder, som fremgår af ”European Market Standards on General Meetings and on Corporate Actions Processeing”, suppleret med standarder for stemmebekræftelser, kommer til at udgøre fundamentet for informationsstrømmene. Standarderne vil kunne sikre, at processerne kan digitaliseres, hvorved omkostningerne kan bringes ned og effektiviteten øges.

Samtidig mener jeg også, at det er vigtigt, at EU sikrer, at aktionærer uden for EU ikke oplever, at der er mange regionale regler inden for EU, når det handler om udøvelse af aktivt ejerskab. Dette kan i værste fald mindske disse aktionærers incitament til at investere i europæiske børsnoterede selskaber, da forskellige regler afføder uens processer og øgede omkostninger.

Ingen tvivl om retningen
På baggrund af blandt andet den dialog og diskussion, der var på seminariet i Bruselles, er jeg ikke i tvivl om, at de kommende ændringer i aktionærrettighedsdirektivet vil give både aktionærerne, depotbankerne, øvrige aktører og børsnoterede selskaberne rettigheder og pligter, som vil betyde et bedre udgangspunkt for identifikation af aktionærer, formidling af information og understøttelse af aktivt ejerskab.

Der er mange nuancer i det endelige direktivforslag og implementeringen af dette, som endnu ikke kendes, men jeg vurderer, at den store usikkerhed nu først og fremmest drejer sig om, hvor effektive processer der kan opbygges, og hvad prisen bliver.