Nyheder

23.04.2013

Stor spredning af aktiehandel stiller nye krav til selskaberne

Mere og mere af aktiehandelen foregår i mørke søer og på andre markeder uden for fondsbørsen.

Af: Eytan Steinitz

Både banker og selskaberne selv er opmærksomme på, at det stiller nye krav til de børsnoterede. Også når det gælder en IR-indsats, der fremover skal række ud mod det mørke og ubekendte.

Der er hverken en heltemodig Harry Potter, onde orker eller hippe hippogryffer. Men der er mørke søer, trojanske heste og medvirkende som Burgundy, Chi-X, Turquoise – og det lyder grangiveligt som noget, der er taget direkte ud af et fantasy-univers, selv om det blot gælder udviklingen i handelen med danske aktier. Og fantasi eller ej: Udviklingen – den såkaldte fragmentering – sætter nye udfordringer og kræver overvejelser fra danske selskaber også på IR-fronten.

Startskuddet til udviklingen kom fra EU for 5-6 år siden, hvor EU gennemtvang en ophævelse af fondsbørsernes monopol. I dag handles i visse tilfælde omkring halvdelen af de allerstørste danske aktier på andre handelspladser – inklusive de mørke søer. De såkaldte dark pools.

Dark pools er den usynlige og ofte ganske store likviditet, som finanshusene holder inden døre eller i lukkede fora mellem hinanden. Fænomenet fylder i dag så meget, at selv Finanstilsynet holder øje med udviklingen. Også fordi dark pools er kendetegnet ved, at der ikke er førhandelsinformation modsat de regulerede markeder. Og Nasdaq OMX-børsen har set udviklingen som så uafvendelig, at fondsbørsen har lukket trojanske heste inden for dørene. Men mere om det senere.

Spredningen af aktiehandelen har uden tvivl presset fondsbørsen, og prisen på en handel er kommet kraftigt ned. Så bankerne og børsmæglerne vender tommelfingeren op. Fra Nasdaq OMX lyder der andre toner.

Farlig fragmentering   

”Den største trussel er fragmentering af likviditet som betyder, at et selskabs ejere, aktionærerne, ikke får samme gennemsigtighed i priserne som før. Men fragmentering af likviditet betyder også at der er opstået en kamp om at være dén toneangivende markedsplads for en akties prissætning. Og her fører den danske fondsbørs stadig ved i 91 procent af tiden at have de bedste bud- og udbudspriser for danske aktier i Europa,” siger Carsten Borring, Head of Listings & Capital Markets på fondsbørsen.

Øvelsen har været at holde danske virksomheders likviditet på det danske marked – f.eks. ved lokke flere udenlandske mæglere til. Nasdaq OMX ser stadig sig selv som den, der svinger taktsstokken, når det gælder prissætning af danske aktier: ”Når vi sætter en aktie i børspause, så stopper investorerne typisk med at handle aktien på de alternative markedspladser. Simpelthen fordi prissætningen på vores markedsplads er referenceprisen for de alternative markedspladser,” tilføjer Borring.

Medlemmer overalt   

Fondsbørsen har for DIRF opgjort, at Novo, Coloplast og DSV er de tre aktier, som det sidste år er handlet mest på andre platforme. BATS Chi-X er den største, mens Turquoise og Burgundy er noget mindre i den flok på op mod 30 handelspladser, hvor danske aktier handles. ”Og vi er medlem alle steder, hvis der handles over et vist minimum. De 10 største og mest kendte aktier herhjemme er klart også de mest likvide danske aktier på andre handelspladser,” siger Mads Zink, aktiechef hos Danske Bank. Ifølge Zink er der en klar sammenhæng: Jo mere likvid en aktie er, jo mere handel uden for den gamle fondsbørs. ”Handelen har samtidig betydet en større synlighed af danske aktier. Derfor stiger omsætningen af dem i Europa,” siger Nordeas aktiechef Gorm Praefke.

Likviditet vigtig for C20-medlemsskab      

Set med selskabernes øjne er det også nødvendigt at følge udviklingen tæt:  ”Op mod 40 pct. af vores aktier handles på alternative platforme. Vi prøver at følge med, men gennemsigtigheden er ikke så stor på de her markeder.  Andelen er stigende, og vi har ikke indflydelse på det,” siger Flemming  Ole Nielsen, Investor Relations Director hos transportgiganten DSV. ”For os kan det komme til at spille en rolle. Sidste år lå DSV bekvemt midt i feltet omsætningsmæssigt blandt C20-aktierne. Hvis handelen flytter ud, og likviditeten bliver for lav for nogle investorer, ja så er et medlemskab i C20-indekset i sidste ende i fare. Og så kan vi miste nogle af de indeksbaserede investorer, som ellers ville købe sig ind i DSV,” siger Flemming Ole Nielsen.

Hos Coloplast har selskabets vicepresident og IR-ansvarlig Ian S.E. Christensen også noteret sig udviklingen: ”Det kunne være rart at kende det nøjagtige omfang af omsætningen på aktien. Og jeg tror, at de professionelle med mest indsigt har fået mest fordel af den stigende fragmentering af handelen. De får sikkert også de skarpeste priser. For os er det vigtigt IR-mæssigt at række ud til alle. Ikke kun til dem, der handler over fondsbørsen.  F.eks. ved at sikre distribution af børsmeddelelser via GlobeNewswire, så alle har adgang. Og ved at have meddelelserne hurtigt på vores egen hjemmeside.”

Fondsbørsen selv peger på, at virksomheder også selv kan gøre en indsats for at samle likviditeten ét sted: ”Senest har vi set, at Coloplast er gået fra at være den mest fragmenterede aktie i Norden til at ligge på niveau med resten af de store danske aktier, efter man foretog aktiesplit i december 2012,” siger Carsten Borring.

Lukket fest med mørke søer
En af de banker, som var været med til at oprette de mange nye handelspladser er svenske SEB. SEB stiftede Burgundy, som sidenhen er solgt videre. Men SEB benytter – som de andre storbanker – masser af handelspladser for danske aktier. “Vi har investeret massivt i teknologi for at følge med udviklingen. Handelen i dag er langt mere kompleks end tidligere og sætter meget store krav til bankernes systemer”, siger Niels Granholm-Leth, aktieanalysechef i SEB.

Hvis man skal sælge 100.000 Carlsberg-aktier for en kunde, behøver banken i dag ikke bekende kulør i markedet. Man kan fordele ordrene på en stribe handelspladser eller lægge det hele i en dark pool, hvor man venter på en modgående ordre. Ja, måske kender banken selv en modpart, som er interesseret i at købe aktierne.

“Der er opstået lukkede børser i bankerne. Dark pools udgør en slags lukket fest. Udviklingen betyder, at de informationer, man kan se åbent, ikke giver et retvisende billede af dybden i markedet. Til gengæld er børsernes handelsafgifter reduceret kraftigt siden monopolet blev brudt”, tilføjer Niels Granholm-Leth. Ifølge ham har den mere spredte handel også IR-mæssige følger for selskaberne: Der er i dag en mere tæt sammenhæng mellem børsmæglerne – brokerne – og investorerne, som bindes sammen via bl.a. såkaldt prime broker aftaler. Det betyder også, at selskaberne skal stille krav til hvilke investorer de møder på roadshows, ellers risikerer de kun at møde den enkelte brokers egne kunder. De store danske selskaber har allerede fanget den tendens og udleverer en liste med investorer, som man ønsker at træffe til de enkelte brokers.”

Gorm Praefke mener også, at udviklingen spiller en rolle på to andre fronter for de børsnoterede selskaber: ”Man kan stadig finde regnskaber, som omtaler kursudviklingen og likviditeten alene på Nasdaq OMX. Og det er selvfølgelig ikke retvisende. De store selskaber har da også styr på det. Og så er det vigtigt i forbindelse med aktietilbagekøbsprogrammer, at der ikke tages udgangspunkt i, at der må købes et bestemt antal aktier eller en bestemt procentdel af dagens omsætning i aktien på Nasdaq OMX, hvis mange af aktierne omsættes  på andre handelspladser,” siger altså Nordeas aktiechef.

Også Finantilsynet holder øje med de nye markeder. ”Det har været gavnligt med konkurrence og lavere priser på aktiehandel. Men når likviditeten flytter, forsvinder ordredybden på fondsbørsen i København. Dermed bliver priskvaliteten ikke så god,” siger Julie Galbo, vicedirektør i Finanstilsynet. ”Alle handler skal indberettes til os. Men en tyndere likviditet øger risikoen for manipulation. Det bliver f.eks. nemmere at flytte prisen på en mindre aktieportion i København, og bruge den referencepris til at handle en stor klump aktier i en dark pool. Derfor følger vi området tæt,” tilføjer Julie Galbo.

Er udviklingen så alt i alt positiv? Ulf Nielsson, adjunkt på Institut for Finansiering på Copenhagen Business School CBS, er ikke i tvivl: ”Likviditeten er spredt mere ud, og der er mindre gennemsigtighed. Omvendt har konkurrencen presset priserne og speedet handelen op. Samlet set er det en fordel. For selskaberne er det dog vigtigt at notere sine aktier på et marked med god likviditet.”

Trojanske heste på Nikolaj Plads       

Det store antal handelspladser har også fået fondsbørsen på Nikolaj Plads til at lukke et par trojanske heste inden for dørene. Og mens oldtidens trojanske hest blev bygget af kong Odysseus som en kæmpestor hul hest af træ, ja så er de moderne udgaver i pagt med tiden bygget af bits og bites. De er udformet som små stykker software inde i fondsbørsens handelssystem.

Den ene, fondsbørsens GlobeNewswire, sikrer selskaberne, at deres meddelelser er tilgængelige overalt i markedet. Hverken selskaberne eller de konkurrerende handelspladser behøver derfor spilde tid på at indsamle eller rundsende yderligere.

Men den større udgave af den trojanske hest er den såkaldte ”smart order router”. Den finder selv den handelsplads, hvor f.eks. DSV-aktien kan handles til den skarpeste pris. Også hvis det betyder, at Nasdaq OMX dermed leder handelen væk fra sig selv. Omvendt er københavner-børsen heller ikke bleg for at handle norske aktier via sin platform – og altså uden om Oslo-børsen.

Om det siger Carsten Borring: ”Som fondsbørs tager vi aktivt konkurrencen op med de andre børser og alternative markedspladser. Ved at tilbyde vores børsmedlemmer handel med norske aktier udnytter vi den nye konkurrencesituation til at give danske og udenlandske investorer mulighed for lettere og billigere at handle alle nordiske aktier via én handelsplads. Og så er det også en måde at tiltrække og fastholde både nordiske og London-baserede mæglerhuse til vores nordiske platform, så vi derigennem kan fastholde likviditeten i vores marked til glæde for selskaberne og deres aktionærer.”