Nyheder

29.10.2012

Kommunikation ved køb og salg af børsnoterede virksomheder

Der har de sidste par år været en række opkøb af børsnoterede danske selskaber.

Af: Michael Steen-Knudsen

Der har de sidste par år været en række opkøb af børsnoterede danske selskaber. Kommunikationen i forbindelse med opkøbene har været vidt forskellig. Nedenfor er en række kommunikationsaspekter, som et opkøbsmål bør forholde sig til.

Af Michael Steen-Knudsen, Partner i Impact Communications

Hvornår skal man melde noget ud?
Så længe der ikke foreligger et konkret bud, er opkøbskandidaten ikke juridisk forpligtet til offentligt at annoncere en interesse i selskabet. Man er dog forpligtet til at orientere NASDAQ OMX (jf. Regler for udstedere af aktier, kap. 3.4), hvis selskabet har fået oplyst, at en tredjepart har til hensigt at fremsætte et offentligt købstilbud til aktionærerne i selskabet, og der er rimelig grund til at forvente, at processen vil føre til fremsættelse af et offentligt tilbud.
I tilfældet med Satair, som blev købt af Airbus, valgte Satair straks at udsende en selskabsmeddelelse, da de første uinviterede og ikke-bindende henvendelser om et eventuelt køb dukkede op. Satair fortalte om henvendelserne, men fik dem samtidig ’parkeret’ indtil efter en planlagt offentliggørelse af selskabets nye strategi, der bl.a. indeholdt nye, langsigtede finansielle mål.
Hvad angår Danisco, som blev opkøbt af Dupont, valgte man at hemmeligholde de indledende sonderinger og den efterfølgende budproces. Først efter at der var gennemført en struktureret budproces og modtaget et konkret bud fra Dupont, valgte man at offentligøre information om processen.
Åben eller lukket budproces?
Der kan ikke gives et entydigt svar på, hvornår en budproces bør være åben og hvornår en lukket proces er at foretrække. Dog kan man som hovedregel angive, at jo større sikkerhed der er for, at transaktionen bliver gennemført, jo mere taler for en tidlig offentliggørelse. Begrundelserne er bl.a.:
  • Minimering af risici for rygter i markedet eller deciderede læk til medierne. Mange journalister er dygtige til at opsnuse den type historier, bl.a. fordi der næsten altid er nogle, enten direkte involverede eller i periferien af transaktionen, der kan have interesse i at dele af historien kommer frem.
  • Signalere åbenhed overfor aktiemarkedet og forberede markedet på en forestående budproces, hvilket ofte fører til en positiv reaktion i aktiemarkedet. Dermed skabes et bedre udgangspunkt i en kommende forhandlingssituation.
  • Sikre at de mulige købere, finansielle som industrielle, der udviser interesse for selskabet, bliver ’parkeret’ i en periode.
Ulemperne ved en åben proces er:
  • Risiko for en skrap negativ markedsreaktion, og måske troværdigheds- og omdømmemæssige skrammer, hvis processen mod forventning ikke fører til et konkret købstilbud.
  • Risiko for at der lægges et stort pres på organisationen og medarbejderne som følge af mere usikre fremtidsudsigter.
  • Det kan skabe usikkerhed hos kunder, leverandører eller andre interessenter.
Nok så væsentligt er, hvorvidt en åben proces i sidste ende giver en højere budpris end en lukket proces. Den problemstilling overlader vi trygt til investeringsbankerne.
I Danisco-casen løb man ind i stort set alle de ulemper, der er ved at køre en lukket proces. Buddet lækkede til pressen før tid, så man var tvunget til at sende en meddelelse ud før planlagt, og man fik kritik for ikke at have orienteret aktiemarkedet på et tidligere tidspunkt, ikke mindst fordi man dermed afskar andre selskaber fra at deltage i budprocessen.
I Satair-casen slap man helskindet igennem de potentielle ulemper ved en åben proces, ikke mindst fordi timingen viste sig at være perfekt, kombineret med at man fik et for investorerne attraktivt tilbud i første omgang.
Kapitalmarkedsdag
I begge ovenstående cases blev der afholdt en kapitalmarkedsdag midt under processen men med vidt forskellige udfald.
Satair-ledelsen brugte en halv dag på at gennemgå selskabets opdaterede strategi og nye finansielle målsætning. Investorerne og analytikerne fik dermed et optimalt grundlagt for at danne sig en mening om selskabets potentiale og fremtidige indtjening, herunder deres vurdering af en fair prisfastsættelse af Satair-aktien. Strategiudmeldingen blev positivt modtaget af markedet med en efterfølgende stigning i aktiekursen.
Danisco fremlagde også nye finansielle målsætninger, men aktiemarkedet reagerede negativt med efterfølgende kursfald og en kommentar om, at målene var for uambitiøse. Enkelte investorer og analytikere gik så vidt som senere at hævde, at Daniscos ledelse bevidst talte aktiekursen ned, for at sikre at salget ville blive gennemført.
De forskellige udfald viser, at en kapitalmarkedsdag eller offentliggørelse af kvartalsrapport og nye finansielle målsætninger midt i en budperiode kræver et stort kommunikationsredskab med detaljeret fokus på mulige kritiske spørgsmål. Specielt udmeldinger i tilknytning til de finansielle forventninger er kritiske.
Offentliggørelse af købstilbud
Ved offentliggørelse af et købstilbud bør der afholdes et pressemøde og/eller en telefonkonference for investorer og analytikere for at sikre maksimal åbenhed og mediedækning.
I Satairs tilfælde valgte man at fortsætte den åbne kommunikation, og for proaktivt at imødegå kritiske spørgsmål om bl.a. ledelsens og bestyrelsens økonomiske gevinster i forbindelse med salget blev der lagt vægt på følgende temaer:
  • Direktionens og bestyrelsens økonomiske gevinster ved en overtagelse (især når bestyrelsen anbefaler aktionærerne at acceptere købstilbuddet).
Satair valgte at offentliggøre ledelsens aflønning og økonomiske gevinster i forbindelse med et eventuelt salg på et meget tidligt tidspunkt, og inden den strukturerede budproces startede. Dette budskab blev gentaget på en ekstraordinær generalforsamling midt i processen, men inden det konkrete købstilbud fra Airbus forelå, og endelig igen på pressemødet i forbindelse med offentliggørelsen af tilbuddet.
  • Beskrivelse af budprocessen og redegørelse for budspris
Satairs bestyrelsesformand redegjorde på pressemødet grundigt for budprocessen, herunder kriterier for valget af Airbus, hvor mange købere der oprindeligt var interesserede i Satair, fordelingen af finansielle og industrielle mulige købere samt deres geografiske spredning. En fyldestgørende gennemgang af budprocessen er vigtig for at vise aktionærer, analytikere og medier, at processen er grundig og fair, og i sidste ende fører til den højest mulige pris. Hertil kommer, at en gennemgang af processen minimerer muligheden for et eventuelt modbud.
I Danisco-casen blev man fanget i netop disse væsentlige problemstillinger, ikke mindst fordi incitamentsprogrammernes størrelse lå på et højere niveau og derfor tiltrak journalisternes opmærksomhed. Desværre blev bonusordningerne og en potentiel gevinst ved eksisterende optionsprogrammer blandet sammen. Daniscos ledelse fik derfor stor kritik fra ikke mindst de private aktionærer på trods af, at incitamentsprogrammerne var offentligt tilgængelige og tidligere godkendt på selskabets generalforsamling. Den lukkede budproces bevirkede med andre ord, at der blev skabt tvivl om, hvorvidt bestyrelsen i selskabets interesse havde været hele vejen rundt om potentielle købere, og dermed om det endelige bud nu også var det højest opnåelige, eller om ledelsen blot havde taget imod et rimeligt bud, der kunne gøre dem velhavende.
Talsmænd og rollefordeling
I en situation med mulige opkøbstilbud på en børsnoteret virksomhed er det ekstra vigtigt at den grundlæggende rollefordeling mellem bestyrelse og direktion overholdes hvad angår udtalelser om henholdsvis ejerforhold og selve driften.
Kun bestyrelsesformanden bør svare på spørgsmål vedrørende ejerforhold og en eventuel budproces, herunder udvælgelseskriterier og retfærdiggørelse af prisen, mens den administrerende direktør bør tage sig af spørgsmål vedrørende den løbende forretning og medarbejderrelaterede spørgsmål. En klassisk fejl er, at den administrerende direktør eller andre i ledelsen står som fortalere for gennemførelse af transaktionen, når alle ved, at de som regel har store kontante incitamenter til at være positivt indstillet.
Overvågning af og kontakt til interessenter
I tilbudsperioden er det vigtigt nøje at følge og overvåge signaler fra aktionærer, analytikere, medier og andre interessenter for så hurtigt som muligt at fange de kritiske problemstillinger, der måtte dukke op og eventuelt udvikle sig. Ud over den klassiske medieovervågning af både danske og internationale medier samt online investorfora kan uformel kontakt til væsentlige interessenter som analytikere og institutionelle investorer være afgørende for en succesfuld transaktion. Derudover er det vigtigt at følge udviklingen i selskabets aktiebog nøje for tidligt at fange ændringer, der eventuelt kan føre til en blokerende aktiepost eller være et forsøg på at presse en højere tilbudspris igennem.
Løbende investor-arbejde
Da alle børsnoterede selskaber i princippet er til salg, bør håndtering af en eventuel købshenvendelse, venlig eller fjendtlig, være en del af alle selskabers beredskab. Når først overtagelsesprocessen er i gang, er kravene til bestyrelse og direktion så omfattende, at god forberedelse er afgørende for en optimal proces. En take-over manual bør derfor udarbejdes før tingene sker. Den vil bl.a. indeholde:
  • Kontaktdata for interne og eksterne nøglepersoner
  • Beskrivelse af aktionærstrukturen, herunder også medarbejderaktier og optionsprogrammer
  • Beskrivelse af eventuelle overtagelsesværn, herunder aktieklasser, stemmeretsbegrænsninger m.v.
  • Proces for identifikation af white knights
  • Rammerne for en kommunikationsplan, bl.a. i forhold til presse, medarbejdere, investorer og analytikere
  • Tjekliste til selve processen, herunder hvilke arbejdsgrupper der skal nedsættes og hvilke dokumenter der skal udarbejdes, såfremt selskabet oplever en stigende købsinteresse.
Ud over specifikke beredskabsplaner og eventuelle overtagelsesværn er det nok så væsentligt, at den løbende dialog med investorerne og aktiemarkedet er præget af åbenhed og et højt informationsniveau. Det bidrager til en fair prisfastsættelse af selskabets aktie og styrker investorernes tillid til, at ledelsen varetager de eksisterende aktionærers interesser bedst muligt.
Impact Communications var rådgiver for Satair og Dupont i forbindelse med de to transaktioner, der er omtalt i artiklen.